Все выпуски  

ГЛАВА 10. Методы доходного подхода


Выпуск "Как оценщик оценщику". Дайджест СМИ по оценке N 87
Он-лайн библиотека LABRATE.RU (количество подписчиков - 845 )

ГЛАВА 10. Методы доходного подхода

из книги Роберта Рейли и Роберта Швайса "ОЦЕНКА НЕМАТЕРИАЛЬНЫХ АКТИВОВ"
(Valuing Intangible Assets by Robert F. Reilly, Robert P. Schweihs)

Начало: Введение >>>>>>> 

 Продолжение:

МЕТОДЫ ДОХОДНОГО ПОДХОДА

Как мы увидим, в рамках доходного подхода существуют многочисленные аналитические процедуры. Подобно этому в его рамках существуют многочисленные способы измерения величины экономического дохода, связанного с конкретным нематериальным активом. Тем не менее, все эти аналитические процедуры и все альтернативные измерения дохода могут быть сведены в две категории методов доходного подхода:

1.      Метод капитализации дохода (Yield Capitalization).

2.      Метод прямой капитализации (Direct Capitalization).

Мы рассматриваем методологические отличия между этими двумя категориями методов. Однако концептуальные сходства между этими двумя категориями методов могут быть более примечательными, чем их методологические различия.

Метод капитализации дохода и метод прямой капитализации имеют общую концептуальную основу: стоимость нематериального актива равна текущей стоимости ожидаемого экономического дохода, связанного с владением, использованием или отказом от использования данного актива.

Эти два метода включают различные механизмы проведения процедур количественного выражения этой текущей стоимости. Несмотря на такого рода различия, оба метода направлены на количественное выражение текущей стоимости ожидаемого экономического дохода. Соответственно, к оценке и экономическому анализу одного нематериального актива могут быть применены как метод капитализации дохода, так и метод прямой капитализации. При правильном применении оба аналитических метода приводят приблизительно к одинаковому (с учетом округлений) заключению о стоимости одного и того же нематериального актива.

Метод капитализации дохода (Yield Capitalization Method - YCM)

Определение метода капитализации дохода (YCM) применительно к оценке нематериальных активов заключается в следующем: установление текущей стоимости изменчивого потока прогнозируемого экономического дохода за дискретный промежуток времени.

Первый шаг применения метода капитализации дохода состоит в оценке надлежащей меры экономического дохода, которая будет использована в последующем оценочном анализе. В методе капитализации дохода могут быть использованы многочисленные альтернативные меры экономического дохода.

Второй шаг метода капитализации дохода заключается в оценке последующего предполагаемого срока прогноза экономического дохода. Иначе говоря, этот шаг включает оценку ожидаемого последующего срока полезного использования оцениваемого нематериального актива. Ожидаемый последующий срок полезного использования оцениваемого нематериального актива становится дискретным промежутком времени, применительно к которому разрабатывается прогноз экономического дохода.

Третий шаг метода капитализации дохода заключается в составлении дискретного прогноза экономического дохода. В рамках этого прогноза производится оценка конкретного потока экономического дохода за каждый конкретный временной промежуток прогнозного периода. Выбранный временной промежуток может быть месячным, квартальным или годовым; однако, при этом чаще всего выбирается годовой промежуток времени. В методе капитализации дохода прогнозы экономического дохода могут быть изменчивыми – то есть, применительно к разным временным отрезкам прогнозируется различная величина экономического дохода. Если в разработанных прогнозах величины экономического дохода постоянны (или изменяются с постоянным темпом) в течение прогнозного периода, то метод капитализации дохода с математической точки зрения становится идентичным методу прямой капитализации.

Четвертый шаг метода капитализации дохода состоит в расчете соответствующей ставки дисконтирования (которая также называется ставкой капитализации дохода), используемой для приведения полученного прогнозного ряда показателей экономического дохода к текущей стоимости. Выбранная ставка дисконтирования для приведения к текущей стоимости должна согласоваться с:

  1. Риском, сопряженным с реальным получением прогнозируемого уровня экономического дохода от оцениваемого нематериального актива; чем выше вероятность того, что оцениваемый нематериальный актив будет генерировать другой (т.е., более высокий или более низкий по сравнению с прогнозной характеристикой) уровень экономического дохода, тем выше должна быть ставка дисконтирования, используемая для приведения будущих (прогнозных) доходов к текущей стоимости.
  2. Мерой экономического дохода, включенного в прогноз; например: доход до уплаты налогов требует применения ставки дисконтирования до уплаты налогов; мера дохода на ту компоненту нематериального актива, которая представляет собственный капитал, требует применения ставки дисконтирования, выведенной применительно к собственному капиталу, т.е. без учета заемного капитала; и так далее.

Пятый шаг метода капитализации дохода сводится к установлению показателя стоимости оцениваемого нематериального актива. Показатель стоимости устанавливается путем расчета текущей стоимости прогнозируемого потока экономического дохода за ожидаемый период получения экономического дохода с использованием выбранной ставки дисконтирования.

Пример упрощенного применения метода капитализации дохода

Следующий пример иллюстрирует упрощенное применение метода капитализации дохода. Отдельные процедуры данного метода описываются в этой главе позже.

Цель этого иллюстративного анализа состоит в оценке стоимости списка клиентов как элемента нематериальных активов.

п/п

Переменная компонента прогноза

Прогнозная оценка

1

Прогнозируемая на следующий год выручка, непосредственно относящаяся к клиентам из оцениваемого списка

$3 000 000

2

Маржа валовой прибыли и операционные расходы, относящиеся к продажам клиентам из оцениваемого списка

Основывается на прогнозах менеджмента

3

Прогнозируемый темп прироста поступлений

5%

4

Ставка дисконтирования для приведения к текущей стоимости

18%

5

Эффективная ставка налога на прибыль

36%

6

Средний остаточный срок полезного использования оцениваемого списка клиентов

4 года

7

Средний начисляемый износ (сумма, включенная в себестоимость реализованной продукции и/или операционные расходы), капитальные затраты и дополнительные вложения в чистый оборотный капитал увеличение чистого оборотного капитала

Основывается на прогнозах менеджмента

8

Амортизационные отчисления по связанным активам (равны ставке доходности, установленной на основе рыночных данных, умноженной на стоимость всех материальных и нематериальных активов, используемых или расходуемых в процессе производства экономического дохода, генерируемого клиентами из оцениваемого списка).

Основывается на функциональном анализе связанных активов

 

 

Оценочный анализ в рамках метода капитализации дохода иллюстрируется следующим образом:

 


(в тыс. долл. США)

Переменная прогноза

1 год

2 год

3 год

4 год

Выручка

3 000

3 150

3 308

3 473

- Себестоимость реализованной продукции

1 732

1 780

1 856

1 963

= Маржа валовой прибыли

1 268

1 370

1 452

1 510

- Операционные расходы

1 056

1 141

1 209

1 258

= Доходы до уплаты процентов и налогов

212

229

243

252

- Расходы, связанные с уплатой налога на прибыль

76

82

87

91

= Чистый доход без учета долга

136

147

156

161

+ Годовой начисленный износ

40

42

44

46

- Прогнозируемые капитальные затраты

44

46

48

50 .

- Дополнительные вложения в увеличение оборотного капитала

32

34

36

38

- Амортизационные отчисления по связанным материальным и нематериальным активам

60

56

52

48

= Экономический доход — то есть, чистый денежный поток

40

53

64

71

x Фактор текущей стоимости (основанный на 18% ставке дисконтирования на середину года)

0,917

0,777

0,659

0,558

= Дисконтированный чистый денежный поток

37

41

42

40

Показатель стоимости оцениваемого списка клиентов




$ 160






Метод прямой капитализации (Direct Capitalization Method - DCM)

Определение метода прямой капитализации применительно к оценке нематериальных активов: капитализация (означающая деление на соответствующую ставку доходности) постоянного или постоянно меняющегося экономического дохода за конкретный период времени.

Первый шаг метода прямой капитализации состоит в определении надлежащей меры экономического дохода, которая должна быть использована в ходе оценке или экономического анализа. Так же, как и в методе капитализации дохода, в анализе на основе метода прямой капитализации могут быть использованы многочисленные альтернативные меры экономического дохода.

Второй шаг метода прямой капитализации заключается в оценке последующего предполагаемого срока прогноза экономического дохода. Иными словами, этот шаг включает оценку ожидаемого последующего срока полезного использования оцениваемого нематериального актива. Некоторые неопытные аналитики считают, что при использовании метода прямой капитализации нет необходимости в рассмотрении последующего срока полезного использования. Это попросту неправильно.

Некоторые неопытные аналитики также полагают, что прямая капитализация может использоваться только тогда, когда прогноз потока экономического дохода может быть установлен на неограниченный срок. Иными словами, прямая капитализация может использоваться, только в том случае, когда ожидаемый последующий срок полезного использования оцениваемого нематериального актива равен бесконечности. Это также неправильно.

Тем не менее, верно то, что метод прямой капитализации может использоваться только тогда, когда прогнозируемый поток дохода представляет собой аннуитет или перпетуитет. Аннуитет – это поток дохода, являющийся постоянным (или изменяющийся с постоянным темпом) в течение конечного периода времени. Перпетуитет – это поток дохода, являющийся постоянным (или изменяющийся с постоянным темпом) в течение бесконечного периода времени. Прямая капитализация, безусловно, применима, когда прогнозируемый поток дохода является перпетуитетом – то есть, когда ожидаемый остаточный срок полезного использования оцениваемого нематериального актива бесконечен. Прямая капитализация также применима, когда прогнозируемый поток дохода является аннуитетом – то есть, когда ожидаемый последующий срок полезного использования оцениваемого нематериального актива конечен (т.е., меньше бесконечности).

Поэтому метод прямой капитализации, на самом деле, требует анализа и оценки последующего срока полезного использования. Если аналитик использует ставку капитализации перпетуитета в рамках метода прямой капитализации, то аналитик имплицитно (и, возможно, некорректно) исходит из бесконечного последующего срока использования оцениваемого нематериального актива. Анализ последующего срока полезного актива подробно обсуждается в Главах 11 и 12.

Третий шаг метода прямой капитализации сводится к обоснованию прогноза экономического дохода. Для использования прямой капитализации прогноз экономического дохода должен быть:

1. Постоянным (т.е., одинаковым в любом периоде) при конечном или бесконечном количестве периодов либо

2. Постоянно изменяющимся (т.е., изменяющимся с постоянным темпом в каждом периоде) при конечном или бесконечном количестве периодов.

Если изменение в прогнозе дохода не происходит с постоянным темпом, то метод прямой капитализации не может быть использован. Например, если прогноз дохода изменяется на различные проценты в каждом периоде, то прямая капитализация неприменима. Также, если прогноз дохода изменяется на постоянную сумму в долларах – но не на постоянный процент – то прямая капитализация не может быть использована. В таких случаях следует использовать метод капитализации дохода.

Четвертый шаг метода прямой капитализации состоит в оценке соответствующей ставки прямой капитализации. Ставка прямой капитализации используется для приведения прогнозируемого экономического дохода к текущей стоимости. Как мы увидим, ставка прямой капитализации учитывает показатель темпа роста. В зависимости от показателя темпа роста темп изменения экономического дохода может быть положительным, отрицательным или нулевым.

Пятый шаг метода прямой капитализации заключается в установлении показателя стоимости оцениваемого нематериального актива. Показатель стоимости определяется с помощью вычисления текущей стоимости прогнозируемого потока экономического дохода за ожидаемый срок получения экономического дохода по выбранной ставке прямой капитализации.

Пример упрощенного применения метода прямой капитализации

Следующий пример иллюстрирует упрощенное применение метода прямой капитализации. Отдельные процедуры в рамках этого метода описываются в данной главе позже.

Цель этого иллюстративного анализа состоит в оценке стоимости списка клиентов как элемента нематериальных активов.

 

п/п

Переменная компонента прогноза

Промежуточная оценка переменной

1

Прогнозируемая на следующий год выручка, непосредственно относящаяся к клиентам из оцениваемого списка

$3 000 000

2

Маржа валовой прибыли и операционные расходы, относящиеся к продажам клиентам из оцениваемого списка

Основывается на прогнозах менеджмета

3

Прогнозируемый темп прироста экономического дохода (т.е. чистого денежного потока)

10%

4

Ставка дисконтирования

18%

5

Эффективная ставка налога на прибыль

36%

6

Начисленный износ, капитальные затраты и дополнительные вложения в увеличение чистого оборотного капитала

Основывается на прогнозах менеджмета

7

Амортизационные отчисления по связанным активам (равны ставке доходности, установленной на основе рыночных данных, умноженной на стоимость всех материальных и нематериальных активов, используемых или расходуемых в процессе производства экономического дохода, генерируемого клиентами из оцениваемого списка).

Основывается на функциональном анализе связанных активов

8

Средний последующий срок деловых отношений с клиентами

4 года

9

Коэффициент прямой капитализации - фактор приведенной стоимости аннуитета для 8% - т.е., 18% ставка дисконтирования минус 10% прогнозируемый темп прироста – для 4 лет, исходя из условия о начислении сложных процентов на середину года (из Приложения 10-1)

6,733

Оценочный анализ в рамках метода прямой капитализации иллюстрируется следующим образом:

 

 

Переменная прогноза

Прогноз на следующий период

(в тыс. долл. США)

Выручка

3 000

- Себестоимость реализованной продукции

1 732

= Маржа валовой прибыли

1 268

- Операционные расходы

1 056

= Доходы до уплаты процентов и налогов

212

- Расходы, связанные с уплатой налога на прибыль

76

= Чистый доход без учета долга

136

+ Годовой начисленный износ

40

- Прогнозируемые Капитальные затраты

44

- Дополнительные вложения в увеличение чистого оборотного капитала

32

- Средние (или нормализованные) амортизационные отчисления по связанным материальным и нематериальным активам

54

= Экономический доход – т.е., чистый денежный поток

46

разделить на 2 с учетом условия о начислении сложных процентов в середине года

2

= Чистый денежный поток в середине каждого годового периода

23

x Умножить на Коэффициент капитализации (исходя из 8% ставки прямой капитализации для 4 лет и условия о начислении сложных процентов в середине года)

6,733

Показатель стоимости оцениваемого списка клиентов

$ 155 (23 х 6,733)

Показатель стоимости оцениваемого списка клиентов (округленно)

$ 160

Компоненты доходного подхода

В каждом оценочном анализе в рамках доходного подхода имеются три основные компоненты. Этими тремя основными компонентами являются: 1) прогноз экономического дохода, подлежащего капитализации, 2) оценка периода времени, на который составляется прогноз экономического дохода, 3) выбор надлежащей ставки капитализации, скорректированной с учетом риска. В методе капитализации дохода и методе прямой капитализации механизм применения этих трех компонентов несколько различается. Тем не менее, к обоим методам доходного подхода относятся одни и те же три основные компонента.

 

Компонента дохода

Как мы вскоре рассмотрим, в анализе в рамках доходного подхода могут быть использованы многочисленные альтернативные меры экономического дохода. В действительности самым заметным отличием между различными случаями применения доходного подхода является конкретная мера экономического дохода, используемая в каждом случае. Все альтернативные меры экономического дохода в целом могут быть сгруппированы в следующие категории:

  1. Доход, полученный за счет увеличения выручки, относящейся к оцениваемому нематериальному активу.
  2. Доход, полученный за счет сокращения расходов, относящихся к оцениваемому нематериальному активу.
  3. Доход, полученный за счет сокращения объема инвестиций, относящихся к оцениваемому нематериальному активу.

Прежде чем выбирать надлежащую меру экономического дохода, подлежащего количественному выражению, аналитику следует рассмотреть, каким образом оцениваемый нематериальный актив будет генерировать этот доход. Нематериальный актив может генерировать доход следующим образом:

  1. За счет использования нематериального актива.
  2. За счет владения нематериальным активом.
  3. За счет отказа от использования нематериального актива.

То, каким образом оцениваемый нематериальный актив генерирует доход, может повлиять на выбор меры экономического дохода, используемого в анализе.

Концепцию генерирования дохода нематериальным активом в результате его использования легко понять. Например, использование лицензии, разрешения или франшизы позволяет осуществлять эксплуатацию действующего предприятия. Предприятие не могло бы производить доход без такого нематериального актива, связанного с контрактами. Использование нематериального актива, связанного с маркетингом, позволяет производителю защищенного товарным знаком изделия продавать больше изделий (или продавать изделие по более высокой цене) по сравнению с владельцем изделия незапатентованной марки. Использование патента позволяет обрабатывающему предприятию обрабатывать состав быстрее, более эффективно, с меньшими затратами и т.д. по сравнению с обрабатывающим предприятием, не использующим подобный нематериальный актив, связанный с технологией.

В каждом из приведенных примеров использование нематериального актива создает ту или иную форму относительного экономического преимущества – относительного по отношению к той же самой деятельности, но без получения выгод, связанных с использованием оцениваемого актива. Именно это конкретное относительное экономическое преимущество генерирует доход от использования нематериального актива.

Однако владелец нематериального актива может получать существенный экономический доход без какой-либо необходимости в практическом использовании оцениваемого нематериального актива. Эта концепция может быть менее понятна аналитикам, не знакомым с лицензированием нематериальных активов и объектов интеллектуальной собственности. Те, кто знаком с лицензированием нематериальных активов, понимают, каким образом доход от владения нематериальным активом может производиться отдельно и отлично от дохода, производимого за счет непосредственного использования нематериального актива.

Аренда движимого имущества и недвижимости широко распространена в коммерческих сделках. Точно так же в коммерческих сделках широко распространено лицензирование нематериальных активов. В таких сделках Предприятие А владеет рассматриваемым нематериальным активом. Предприятие В лицензирует рассматриваемый нематериальный актив у Предприятия А. По лицензии Предприятие А передает ограниченные права на этот нематериальный актив Предприятию В. Передаваемое право часто представляет собой разрешение на использование (или на эксплуатацию или коммерциализацию) нематериального актива.

В лицензионном соглашении право собственности на рассматриваемый нематериальный актив (которое сохраняется за Предприятием А) отделяется от права использования этого актива (которое передается Предприятию В). Лицензионное соглашение обычно устанавливает ограничения на права использования. Например, Предприятие В может иметь право использовать рассматриваемый нематериальный актив только в течение указанного периода времени; в пределах определенной географической территории; в связи с конкретным продуктом или конкретной услугой; в рамках указанной отрасли; и в соответствии с требованиями Предприятия А к контролю качества.

В этом примере для Предприятия А (лицензиара) лицензия на рассматриваемый нематериальный актив является «исходящей». То есть, Предприятие А заключило соглашение о предоставлении лицензии Предприятию В (лицензиату). Для Предприятия В лицензия на рассматриваемый нематериальный актив является «входящей». То есть, Предприятие В заключило соглашение о получении лицензии на данный нематериальный актив у Предприятия А.

В соответствии с этой договоренностью Предприятие В будет перечислять Предприятию А лицензионную плату за рассматриваемый нематериальный актив. Лицензионная плата может быть структурирована любым из нескольких способов. Например, лицензионная плата за нематериальные активы часто структурируется на основе одной из следующих договоренностей:

  1. Выплата фиксированной суммы в долларах за один период (например, за месяц, квартал или год).
  2. Выплата фиксированной суммы в долларах за единицу продукции или услуг (например, X долларов за единицу произведенной продукции, или Y долларов за единицу реализованной продукции, или Z долларов за разместившего заказ клиента и т.д.).
  3. Выплата процента от выручки, полученной лицензиатом от продажи товаров или услуг, связанных с рассматриваемым нематериальным активом (например, 6 процентов от всей выручки, связанной с использованием рассматриваемого нематериального актива, в оптовых ценах).
  4. Выплата процента от прибыли, полученной лицензиатом от продажи товаров или услуг, связанных с рассматриваемым нематериальным активом (например, 33 процента от всей строго определенной в лицензионном соглашении прибыли, связанной с использованием рассматриваемого нематериального актива).

Соглашение о выплате лицензиатом процента от выручки, возможно, является самым распространенным видом структурирования лицензии, поскольку она позволяет относительно легко установить и количественно выразить компоненты соответствующей формулы. Соглашение о выплате лицензиатом процента от прибыли также имеет довольно широкое распространение. При этой структуре лицензии часть риска, связанного с успешной коммерциализацией рассматриваемого нематериального актива, перекладывается с лицензиата на лицензиара. Такое соглашение представляет собой концептуальный и эмпирический генезис оценки нематериальных активов методом разделения прибыли. Как вытекает из названия этого аналитического метода, прибыль, связанная с использованием рассматриваемого нематериального актива, делится – на основе предусмотренной контрактом формулы – между лицензиаром и лицензиатом.

Помимо этого, возможно почти что безграничное число вариантов основных соглашений относительно лицензионной платы. Например, в каждом соглашении о лицензионной плате:

1. Может быть или не быть предусмотрена авансовая лицензионная плата – то есть, фиксированная сумма в долларах, выплачиваемая в начале срока действия лицензии.

2. Может быть или не быть предусмотрен гарантированный минимум или максимум лицензионных выплат – либо в расчете на один период, либо за весь срок действия соглашения.

  1. Оговоренная долларовая сумма платежей или процентных выплат за единицу может меняться в зависимости от объема (например, ставка роялти по лицензии может составлять 10 процентов от первого миллиона долларов объема продаж, 8 процентов от объема продаж на сумму от 2 до 10 млн. долларов и 6 процентов от объема продаж на сумму свыше 10 млн. долларов).
  2. Оговоренная долларовая сумма платежей или процентных выплат за единицу может меняться со временем (например, ставка роялти по лицензии может составлять 10 долларов за единицу в первый год срока действия лицензии, 15 долларов за единицу в течение периода со второго года по десятый год и 20 долларов за единицу после десятого года срока действия лицензии).

Тем не менее, независимо от того, насколько простым или сложным является соглашение о лицензионной плате, для лицензиара эта плата представляет собой экономический доход. То есть, владелец рассматриваемого нематериального актива получает доход исключительно за счет права владения нематериальным активом (и связанного с ним права частичной передачи или лицензирования некоторых из прав собственности). Доход от владения можно назвать лицензионным доходом, доходом от выплат роялти или арендным доходом. Во всех случаях он является экономическим доходом, генерируемым в результате владения рассматриваемым нематериальным активом.

Экономический доход, генерируемый за счет владения нематериальным активом, четко отделяется от экономического дохода, производимого за счет его использования. В обычных лицензионных соглашениях доход от владения активом получает лицензиар - то есть, владелец нематериального актива, а доход от его использования получает лицензиат – то есть, пользователь нематериального актива.

Нематериальный актив также может генерировать доход за счет отказа от использования этого актива. В коммерческих сделках такой вариант встречается реже. В таком случае нематериальный актив обычно используется (или не используется, в зависимости от обстоятельств) в целях защиты.

В некоторых случаях владение нематериальным активом, но отказ от его использования, может предотвратить использование этого актива конкурентом. Это может защитить конкурентное положение, рыночную долю, выручку, прибыль владельца нематериального актива и т.д. Например, владение товарным знаком или патентом, но отказ от его использования, может означать, что конкуренты владельца нематериального актива не могут использовать этот товарный знак или патент. Поэтому конкурент не может получить конкурентное преимущество, которое может давать использование данного товарного знака или патента. Хотя стратегия отказа от использования нематериального актива является консервативной, она (в сочетании с недоступностью данного актива для конкурентов) может сохранить статус-кво в данной отрасли. Это как раз и может быть той стратегической целью, которую хочет достичь владелец нематериального актива.

В других случаях владелец рассматриваемого нематериального актива принимает решение об отказе от коммерциализации актива для защиты стоимости других нематериальных активов. Например, владелец компьютерного программного обеспечения или фирменной технологии следующего поколения может предпочесть отказаться от коммерциализации этих современных нематериальных активов. За счет этого владелец рассматриваемых нематериальных активов может защитить конкурентоспособность и стоимость компьютерного программного обеспечения или фирменной технологии предыдущего поколения. Владельцы нематериальных активов нового поколения могут придерживаться такой стратегии, поскольку они заинтересованы в защите нематериальных активов последнего поколения.

В обоих этих примерах отказа от использования нематериальных активов экономический доход не генерируется непосредственно рассматриваемыми активами. Вместо этого рассматриваемый нематериальный актив или, вернее, отказ от его использования защищает поток экономического дохода. В этих случаях экономический доход, связанный с рассматриваемым нематериальным активом, является мерой дохода, который бы владелец нематериального актива потерял, если бы не владел этим активом.

Гипотетический утраченный доход может быть связан с рыночной долей, которая была бы уступлена конкуренту, если бы нематериальный актив не был от него защищен. Или же утраченный доход может относиться к выручке и прибыли, которые владелец потерял бы, если бы рассматриваемый нематериальный актив заменил нематериальный актив предыдущего поколения. В обоих случаях происходит отказ от использования рассматриваемого нематериального актива в целях защиты и поток экономического дохода может быть связан с отказом от использования этого актива.

Анализ оцениваемого нематериального актива в рамках доходного подхода во всех случаях включает прогноз и оценку потенциального объема дохода от нематериального актива. Стоит отметить, что потенциальный доход от оцениваемого нематериального актива может отличаться от фактического дохода, который этот актив генерировал в прошлом. Независимо от определения оцениваемой стоимости, выполнение анализа потенциального дохода всегда является целесообразным. То есть, независимо от того, анализируется ли стоимость с точки зрения типичного добровольного покупателя, текущего владельца или конкретного покупателя, всех инвесторов интересует способность оцениваемого нематериального актива генерировать доход.

Это не означает, что аналитикам не следует изучать и интерпретировать условия получения фактического дохода, генерировавшегося оцениваемым активом в прошлом. Безусловно, участники сделок с нематериальными активами учитывают фактический объем дохода за прошлые периоды при установлении цен и структурировании как лицензионных сделок, так и сделок купли-продажи. Тем не менее, объем дохода, генерируемого оцениваемым нематериальным активом в прошлом, предоставляет аналитику информацию только в том смысле, что этот доход разумно предсказывает способность актива производить доход в будущем. При совершении всех сделок по лицензированию, продаже или иной передаче нематериальных активов инвестор покупает будущее, а не прошлое.

В завершение этой темы мы рассмотрим, каким образом аналитик принимает решение о том, какая из следующих трех мер дохода (или аналитических характеристик) является наиболее релевантной для анализа оцениваемого нематериального актива в рамках доходного подхода:

  1. Доход от использования нематериального актива.
  2. Доход от владения нематериальным активом.
  3. Доход от отказа от использования нематериального актива.

При выборе надлежащей аналитической характеристики могут быть рассмотрены два взаимосвязанных фактора. Первый фактор – это наилучшее и наиболее эффективное использование оцениваемого нематериального актива. То есть, аналитик может рассмотреть, какая из трех аналитических характеристик согласуется с наилучшим и наиболее эффективным использованием оцениваемого нематериального актива. А именно, аналитик может быть осведомлен о том, каким образом оцениваемый нематериальный актив генерирует доход на момент оценки. Стоит отметить, что фактическое использование нематериального актива, приносящее доход, может не соответствовать его наилучшему и наиболее эффективному использованию. Рассмотрение этих двух факторов должно предоставить аналитику ценное указание в отношении аналитической характеристики, которую следует использовать при анализе оцениваемого нематериального актива в рамках доходного подхода.

 

Компонента – период времени

Второй компонентой применения доходного подхода является оценка периода времени, за который должен быть составлен прогноз экономического дохода, генерируемого оцениваемым нематериальным активом. Относительно этой компоненты возникают два вопроса. Первый вопрос состоит в том, какой прогнозный период является релевантным. Иными словами: как долго оцениваемый нематериальный актив, согласно ожиданиям, будет генерировать определенную величину экономического дохода? Ответ на этот вопрос основан на анализе последующего срока полезного использования оцениваемого нематериального актива. Вопрос об анализе последующего срока полезного использования активов подробно обсуждается в Главах 11 и 12.

Эта компонента очевидно имеет большую значимость для анализа нематериальных активов в рамках доходного подхода. Понятно, что при прочих равных условиях нематериальный актив с ожидаемым 20-летним последующим сроком полезного использования будет иметь большую стоимость, чем идентичный в иных отношениях нематериальный актив с ожидаемым 10-летним последующим сроком полезного использования, поскольку в первом случае мы составляем прогноз потока дохода на 20 лет, а во втором случае - на 10 лет. При любой ставке дисконтирования, используемой для приведения к текущей стоимости (за исключением бесконечности), текущая стоимость потока дохода за 20 лет будет больше, чем текущая стоимость потока дохода за 10 лет.

Позже в этой главе мы обсудим разницу между оценкой стоимости бизнеса и оценкой стоимости нематериальных активов с точки зрения применения методов доходного подхода. В качестве предисловия к этому обсуждению отметим, что одним из существенных различий между ними является выбор прогнозного периода. Выбор правильного прогнозного периода оказывает непосредственное влияние на оценку нематериального актива. В любом анализе нематериального актива в рамках доходного подхода делается эксплицитный вывод в отношении срока службы этого актива. Это справедливо, даже когда делается вывод о том, что оцениваемый нематериальный актив имеет бесконечный срок службы.

В нескольких методах оценки стоимости бизнеса нет какой-либо необходимости в принятии решения по поводу прогнозного периода получения экономического дохода, поскольку обычно считается, что объект оценки - действующее коммерческое предприятие - имеет бесконечный остаточный срок полезного использования. То есть, предполагается, что предприятие будет существовать бесконечно.

При этом выбор прогнозного периода, даже как часть анализа в рамках доходного подхода, который требует установления конкретного прогнозного периода (как, например, метод капитализации дохода), не имеет критической важности, поскольку коммерческое предприятие имеет остаточную стоимость (также называемую конечной или терминальной стоимостью) в конце дискретного прогнозного периода. Разумеется, многие нематериальные активы не имеют остаточной стоимости в конце дискретного прогнозного периода. Поэтому, в случае оценки стоимости бизнеса, с математической точки зрения неважно, составляет ли аналитик прогноз дохода на пять лет и затем прибавляет остаточную стоимость, или составляет прогноз дохода на 10 лет и затем прибавляет остаточную стоимость, или же составляет прогноз дохода на 20 лет и затем прибавляет остаточную стоимость. Если в модели капитализации дохода обеспечивается внутренняя согласованность переменных, то выбор дискретного прогнозного периода не должен оказывать влияния на заключение о стоимости.

Вторым вопросом в отношении периода времени как компоненты доходного подхода является периодичность. Эта проблема связана с вопросом о том, насколько длительным должен быть каждый период. Иными словами, должен ли прогнозный период рассчитан на месяц, квартал, полугодовой срок, год или же иметь другую продолжительность? Ответ на этот вопрос связан с фактами и обстоятельствами, относящимися к конкретному анализу. То есть, выбор прогнозного периода связан с фактическим ожидаемым потоком экономического дохода, относящегося к оцениваемому нематериальному активу.

Если ожидается, что оцениваемый нематериальный актив будет генерировать доход, который будет существенно варьироваться с течением времени, то обычно предпочтение отдается более коротким прогнозным периодам. Предположим, например, что оцениваемый нематериальный актив будет генерировать доход на уровне, значительно отличающемся месяц от месяца. В этом случае использование месячных периодов в рамках дискретного прогнозного периода будет более точно моделировать ожидаемый поток экономического дохода.

С другой стороны, если ожидается, что оцениваемый нематериальный актив будет генерировать доход, который не будет существенно варьироваться с течением времени, то обычно отдается предпочтение более продолжительным периодам времени. Предположим, например, что оцениваемый нематериальный актив будет производить достаточно постоянный доход в течение года. В этом случае использование годового периода в рамках дискретного прогнозного периода будет более адекватно моделировать ожидаемый поток экономического дохода.

 

Компонента – ставка капитализации

Третья компонента применения доходного подхода – это выбор соответствующей ставки капитализации. Ставка капитализации, как известно, используется для преобразования прогноза экономического дохода, генерируемого оцениваемым нематериальным активом, в показатель стоимости.

Существуют два разных вида ставок капитализации: ставка капитализации дохода (yield capitalization rate – YCR) и ставка прямой капитализации (direct capitalization rate – DCR). Термин ставка капитализации дохода синонимичен термину ставка дисконтирования для приведения к текущей стоимости.

Ставка капитализации дохода, или ставка дисконтирования, используется для приведения неравномерных потоков дохода к текущей стоимости. Ставка дисконтирования – это ожидаемая ставка доходности инвестиций в нематериальный актив (или, в сущности, любых других инвестиций) в течение предполагаемого срока инвестиций. Для целей экономического анализа предполагаемым сроком инвестиций обычно считается ожидаемый последующий срок полезного использования оцениваемого нематериального актива.

Ставка прямой капитализации используется для пересчета постоянных (или меняющихся постоянным темпом) потоков дохода в текущую стоимость. Ставки прямой капитализации часто используются для приведения к текущей стоимости бесконечного потока дохода. Однако они также могут быть использованы для приведения к текущей стоимости многопериодного потока доходов. Многопериодный поток постоянных (или меняющихся постоянными темпами) потоков дохода называется перпетуитетом.

Математически, разность между ставкой капитализации (или дисконтирования) дохода и ставкой прямой капитализации равна ожидаемому темпу прироста потока дохода в течение срока инвестиций. Иными словами, ставка дисконтирования минус ожидаемый темп прироста равняется ставке прямой капитализации. Ожидаемый темп прироста может быть положительным, отрицательным или нулевым. Если ожидаемый темп прироста равен нулю, то ставка дисконтирования равна ставке прямой капитализации.

Обратите внимание на то, что разность между ставкой дисконтирования и ставкой прямой капитализации равна ожидаемому темпу прироста. Следовательно, прирост должен выражаться в виде коэффициента (например, процента), а не в виде суммы. Таким образом, если ожидается, что будущий поток дохода, генерируемого нематериальным активом, будет увеличиваться (или уменьшаться) на 10 процентов в год (т.е. на постоянный процент, или с постоянным темпом изменения), то анализ прямой капитализации – и ставка прямой капитализации – являются правомерными. В противоположность этому, если ожидается, что будущий поток дохода, производимого нематериальным активом, будет увеличиваться (или уменьшаться) на 1000 долларов в год (т.е., на постоянную сумму), то анализ прямой капитализации – и ставка прямой капитализации – непригодны. Вместо них более правильно будет использовать анализ капитализации дохода и соответствующей ставки дисконтирования для приведения к текущей стоимости.

Вопрос о ставках капитализации более подробно обсуждается позже в этой главе. На данный момент достаточно повторить несколько предостережений относительно выбора надлежащей ставки капитализации (как при капитализации дохода, так и при прямой капитализации):

  1. По мере возможности данные, используемые для получения ставки капитализации, должны быть почерпнуты на рынке.
  2. Ставка капитализации устанавливается для того, чтобы отразить риск, связанный с инвестициями в оцениваемый нематериальный актив; ставка капитализации должна отражать риск, связанный со способностью оцениваемого нематериального актива генерировать доход.
  3. Ставка капитализации должна быть установлена таким образом, чтобы она согласовалась с мерой экономического дохода, который был использован при прогнозировании и анализе нематериального актива.
  4. Ставка капитализации должна быть перспективной. Она не должна быть равна ставке доходности за прошлые периоды, если только аналитик не придет к выводу о том, что исторические данные являются наилучшими характеристиками стоимости.
  5. Ставка капитализации должна согласоваться с ожидаемым сроком получения потока дохода от нематериального актива. Например, если ожидается, что нематериальный актив будет генерировать доход в течение 10 лет, то ставка капитализации (как при капитализации дохода, так и при прямой капитализации) должна согласоваться с 10-летним прогнозным периодом.

В этом разделе были представлены механические компоненты доходного подхода к анализу нематериальных активов. В следующем разделе обсуждаются достоинства и недостатки применения доходного подхода (в сравнении с рыночным подходом и затратным подходом) к анализу нематериальных активов.

 

 


 

ПОДХОД К ОЦЕНКЕ БИЗНЕСА НА ОСНОВЕ АКТИВОВ

ЗАО "Квинто-Консалтинг" организует очередной звездный семинар. Впервые в Москве с 16 по 18 июня в Президент-Отеле (Б.Якиманка, 24) ведущие мировые специалисты в области оценки нематериальных активов - Роберт Ф. Райли (Robert F. Reilly) и Роберт П. Швайс (Robert P. Schweihs) - проводят трехдневный мастер-класс. Основная тема мастер-класса: Учет стоимости нематериальных активов в составе действующего предприятия.

>>> задать вопрос организаторам и/или ведущим мастер-класса

Дополнительная информация о звездных мастер-классах ЗАО "Квинто-Консалтинг":

>>> задать вопрос организаторам и/или ведущим мастер-класса


Вы можете задать вопрос организаторам и/или ведущим мастер-класса в Форуме - RUSSIAN APPRAISERS not only for Russians тем самым обеспечив гарантированный ответ Р.Райли и Р.Швайса на Ваш вопрос во время мастер-класса

Сообщения в форуме - за 3 часа, за 6 часов, за день или за неделю

 


Cтатьи, исследования, экспертные ответы в рассылке "Как оценщик оценщику. Дайджест СМИ по оценке" будут посвящены, прежде всего, тому, что больше интересует вас, наших подписчиков.

Присылайте свои вопросы и пожелания по адресу 1181-author@subscribe.ru. Ждем!

Успехов Вам!

Рейтинг@Mail.ru

В избранное