Многие инвестиционные фонды намного превзошли и Dow, и Buffett Partners в пьянящей атмосфере 1967–1968 гг. Большинство из них в последующие годы расстались со своим выигрышем. А Buffett Partners и в 1969 г. было в плюсе, правда, уступая 6% Dow, но Уоррен все-таки прорвался. Что касается идей — их становилось все меньше.
— Оглядываясь назад, — сказал Уоррен, — можно предположить, что конвульсивный период, такой, каким он был в 1930-е гг., дал Бену почву для его построений и выводов. Период, когда ценные бумаги непопулярны, дает возможность найти множество недооцененных акций. Но люди вот уже почти 30 лет комбинируют и так, и эдак — и я не знаю, сколько недооцененных бумаг есть на рынке сейчас. Они время от времени будут всплывать. Но нынче вокруг столько аналитиков — к каким бы теоретическим
школам они ни принадлежали, их число в течение одного поколения умножилось в несколько раз.
Было и еще одно отличие в новых, меняющихся временах. Грэхем изначально делил своих инвесторов на «агрессивных» и «защищающихся». Защищающийся или пассивный инвестор старался сохранить основной капитал и обеспечить его рост. Агрессивный инвестор хотел получать вознаграждение за склонность к риску. Если защищающийся инвестор мог довольствоваться, скажем, 4,5-процентной доходностью, то агрессивный инвестор требовал 9-процентной. Далее, предполагалось, что защищающийся инвестор
вкладывает в комбинацию облигаций и солидных акций, а агрессивный инвестор ищет недооцененные активы. Но с годами доходность облигаций росла, а возможности акций сокращались, что практически заполнило некогда существовавший разрыв.
— Компании из Fortune 500, — сказал Уоррен, — дают порядка 11% на инвестированный капитал. Если половина ушла у тебя на налоги, а вторую половину ты реинвестировал, то доходность у инвестора в 40-процентной налоговой группе будет примерно 6–7%. А столько ты можешь получить на безналоговых муниципальных облигациях.
Конечно, подход Бена Грэхема был выработан в другую эпоху и соответствовал своему времени. Корпоративные менеджеры 1930-х и 1940-х гг. не боялись инфляции — они боялись банкротства. Им нужна была подушка безопасности на случай неблагоприятных обстоятельств, и нередко этот импульс заставлял их накапливать гораздо больше денежных средств, чем было нужно. Они не показывали прибыли, которые были и которых не было, что стало модным в 1960-е гг., а прятали их самым хитроумным образом, пытаясь сохранить
хоть что-то на черный день. Нынче корпоративные менеджеры боятся инфляции, а к тому же хотят хорошо выглядеть в квартальных отчетах, поэтому они и повышают долю заемных средств в капитале. Тем временем конгломераты с уже запредельным левериджем ищут оставшиеся еще компании, богатые денежными средствами. Так что материала в подтверждение тезисов Грэхема сейчас не так много, как прежде, однако время от времени рынок подбрасывает и классические варианты.
Уоррен познакомил меня с одним из учеников Грэхема. «У него нет ни связей, ни доступа к ценной информации, — писал Уоррен. — На Уолл-стрит его практически никто не знает, так что идеями оттуда он не питается. Он смотрит на цифры в учебниках, запрашивает годовые отчеты компаний — вот и вся технология. Он прекрасный семьянин и, наверное, думает больше о детях, чем об акциях».
Далее следовал список акций, половина из которых мне вообще ничего не говорила. Rutland Railroad? New York Trap Rock Company? Union Street Railway of New Bedford? Jeddo Highland Coal?
Н-да. Этот тип явно ни разу не был на ланче в Scarsdale Fats и вряд ли на пушечный выстрел подходил к Oscar’s. Его результаты трудно было назвать выдающимися, они скорее заслуживали эпитета «скромные» и в среднем превосходили индекс Dow Jones всего на несколько процентных пунктов — гораздо меньше, чем Buffett Partners, — однако благодаря сложным процентам за 15 лет опережение составило 17%. Я договорился с Гербертом встретиться за ланчем. У раздевалки мы остановились, чтобы
сдать его плащ и портфель. Он стоял и ждал, пока его портфель не унесли вглубь гардероба. Как он выразился, осторожность никогда не повредит.
— В колледже я не учился, — сказал Герберт. — Во время Депрессии я пошел работать, потому что у моих родителей не было ни гроша. Сначала я работал курьером на Уолл-стрит, а потом сидел в кассе, пересчитывая акции.
Герберт записался на вечерние курсы Грэхема в Институте финансов.
— Бен действительно любил передавать людям знания, — сказал он. — Он мог бы заработать гораздо больше денег, если бы не его страсть к преподаванию.
Герберт действовал именно так, как и говорил Уоррен. Он никогда не смотрел на растущие акции. В газете он выискивал такие акции, которые достигли дна.
— Посмотри на акции сталелитейщиков, — сказал он. — Никто их не хочет! И что, теперь они обанкротятся? А разве может промышленная страна обойтись без стали? Смотри, American Can — ниже 30. Они смогут выплачивать свои дивиденды?
— Я не слишком-то умен, — продолжал Герберт. — Мне трудно соперничать со всеми этими умниками, особенно с теми, кто закончил колледж, ходил в школы бизнеса, имеет связи с компаниями... А я? Я никого не знаю. Поэтому мне нужно покупать то, что не вызывает дискомфорта. Ты видишь, что они покупают? Ведь даже Procter and Gamble и General Electric все время скачут то вверх, то вниз. Будь у меня эти акции, я, наверное, не спал бы по ночам.
Так что же покупал Герберт?
— Ну, скажем, есть один выпуск облигаций Penn Central, — сказал Герберт.
Я едва не лишился дара речи. Penn Central к тому времени практически утонула.
— Пенсильванская железная дорога обанкротилась, — сказал я. — Их акции ничего не стоят. Их облигации? Очень сомнительная штука. Надо как минимум 20 лет, чтобы они встали на ноги. Что стоит покупать, так это Shearman and Sterling, адвокатскую фирму, которая загребет все деньги за эти 20 лет.
— Я знаю, — сказал Герберт. — Но этот выпуск облигаций Penn Central обеспечен активами Pittsburgh and Lake Erie Railroad. Я написал в Irving Trust и спросил их, есть ли у этих облигаций обеспечение, и они сказали: да, есть. Они не выплачивают проценты по облигациям, поскольку им нужно уладить проблемы, и я думаю, это у них получится. А пока проценты накапливаются на специальном счете в Girard Trust — 13%, а то и 14%. На это может уйти много времени, но зато я спокойно сплю по
ночам.
Я не тороплюсь. Все всегда делается медленнее, чем хотелось бы.
Но неужели он действительно купил Union Street Railway of New Bedford?!
— Конечно. Денежных средств у них было с избытком. Процесс ликвидации занял много времени, но в результате все получилось очень, очень хорошо.
Уоррен приобрел еженедельную газету в Омахе, где его, кажется, знает каждый. Он также купил долю Washington Monthly, небольшого журнальчика, посвященного политике, и сделал предложение на покупку Enquirer в Цинциннати. Памятуя о его корнях в Небраске и службе отца в качестве конгрессмена от Республиканской партии, нельзя не удивиться тому, что сам Уоррен — демократ. Более того, восходящие звезды Демократической партии нередко заезжают в Омаху, чтобы потолковать с ним о будущем и обо
всем прочем. Уоррен говорит, что у него самого политических амбиций нет. Большая часть денег, заработанных им в Buffett Partnership, разойдется по разным фондам, потому что, как считает Баффетт, не следует ломать жизнь собственным детям, оставляя им такое огромное состояние. Как-то вечером мы долго дискутировали о деньгах и о том, как ими пользоваться.
— Ну вот что бы ты стал делать с $25 млн? — спросил он.
Действительно, по словам Уоррена, у него было все, что нужно: дом достаточно большой, школа — вполне подходящая для детей. Путешествовать он не любит — ему не нравится бывать там, где он не может говорить по-английски. Он хотел бы делать что-то для общества, но для этого проблема должна быть четко обозначена, а иначе решения для нее не найти. В Омахе, например, он сделал вот что: вступил в Еврейский кантри-клуб.
— Я как-то обедал в Омаха-клубе — такой солидный клуб в самом центре — и заметил, что там совсем не было евреев, — сказал Уоррен. — Мне сказали, что «у них свой собственный клуб». В Омахе есть еврейские семьи, которые тут живут уже более сотни лет и немало сделали для развития города и общества. Они не меньше, чем кто-либо другой, помогли стать Омахе тем, чем она является сегодня. И все равно они не могут вступить в клуб, в который Джон Джонс, чиновник средней руки
из Union Pacific, вступает автоматически, как только его переводят сюда.
Это несправедливо. Тогда я взял и вступил в Еврейский клуб. На это ушло четыре месяца — они были немножко удивлены и растеряны, так что мне пришлось их довольно долго убеждать. Потом я снова пришел в Омаха-клуб и рассказал им, что Еврейский клуб уже не такой уж стопроцентно еврейский. А сейчас два или три члена Еврейского клуба подали заявления в Омаха-клуб. Так все потихоньку и стронулось.
Рассказывая мне о Герберте, Уоррен, на мой взгляд, в определенной степени описывал самого себя.
— Он никогда не забывает, — сказал Уоррен, — что управляет деньгами других людей. А это усиливает и без того устойчивое для нормального человека отвращение к потерям. Он честный, цельный человек и весьма реалистично смотрит на себя. Деньги для него реальность, и акции для него реальность. Отсюда и проистекает его тяга к принципу «маржи безопасности».
После наших встреч в Омахе я участвовал в семинаре, где было десятка два ведущих финансовых менеджеров. В своей речи я упомянул Грэхема.
— Это все старье — сказал один из менеджеров. — Грэхем, конечно, умница, но на самом деле все это лишь набор банальностей вперемешку со слухами сорокалетней давности.
После четырехдневного семинара я написал об этом эпизоде Уоррену. Он нимало не сомневался в том, что цена Грэхема в глазах большинства упала, но его, Баффетта, лояльность по отношению к учителю не уменьшилась ни на йоту.
«Принципы Грэхема, — писал Уоррен, — сделали очень многих богачами, и очень трудно найти хоть один случай, когда их применение кого-то разорило. Не о каждом человеке такое можно сказать».
